该文看清楚估值水平（P—E）、PB、PB（P—B）和净利润利率（PB）

译者:铁歌的念书圈

估值水平水准（P/E）又称为产品价格股权投资收益比，是作价产品价格与作价股权投资收益间的比例。或是，他们估算出优先股的估值水平水准和作价股权投资收益，所以他们就能估算出优先股产品价格。

式子1、估值水平水准=作价产品价格/作价股权投资收益（次方）

式子2、作价产品价格=估值水平水准x作价股权投资收益

这儿的作价股权投资收益式子是这种的，通常来说在子公司半年报报表中以求排序而来：

作价股权投资收益=净利-公司债股息/年初股权数目-年初公司债数

举个红豆，四家子公司的估值水平水准较为。

a、老板电器估值水平水准为11.52，2017年财务报表作价股权投资收益3.73，新一代公司股价以45.88；

b、茅台估值水平水准为28.26,2017年财务报表作价股权投资收益21.56，新一代公司股价662.87；

c、腾讯控股估值水平水准为43,2017年财务报表作价股权投资收益7.598，新一代公司股价382.80

他们从估值水平水准分项能念出那些重要信息：

~金融行业相同，子公司估值水平水准分项是相同的，高成长性好的新经济金融行业，估值水平水准两极化较低，现代金融行业估值水平水准两极化较低。估值水平水准低并无法表明无股权投资商业价值。市盈高也无法表明有股权投资商业价值。

~估值水平水准多寡受市场焦虑负面影响大。但若拉到长年则回平均值重回。通常估值水平水准5~20倍为恒定，20~50倍相对较低，小于50倍为低估（估值水平常常跟快速增长相适应，假如一间子公司快速增幅能长年达至50%以内，所以它的估值水平水准50倍也正式成为恒常，可是绝大部分子公司达不出这种的快速增长水准，因而50倍对通常子公司早已是资产泡沫级水准）。

估值水平水准反映市场对金融行业或子公司快速增长的态度。高快速增长互联网金融行业龙头腾讯控股常年估值水平水准在40倍以内。家电龙头老板电器历史上估值水平高峰也只是20余倍，格力一直上演低估值水平稳快速增长的故事，由于作价股权投资收益内生快速增长强劲，既便估值水平一直低企，公司股价亦能长年新高趋势。茅台近年来快速增长明显提速，量价双升，走出了漂亮的"戴维斯双击，作价股权投资收益和估值水平水准相应提升，2017年公司股价和市值亦创出历史新高。

关于估值水平水准，他们可能会问，所以牛市和熊市的本质是什么？ 牛户本质就是成倍放大了估值水平（估值水平水准），熊市则反之。牛市是群体性乐观癫狂的状态一狂欢的资金放大了整个市场子公司的估值水平。必定是短暂的，不可持续的。此时，子公司作价股权投资收益并没有放大，但是公司股价却被强大买盘炒到高位，甚至出现上千倍估值水平水准的子公司。此时，证券金融行业子公司往往赚得盆饱钵满，当年作价股权投资收益呈几何级数激增，因而其公司股价往往在牛市旱地拔葱。作为周期性金融行业代表，牛去熊来，证券金融行业的估值水平随之亦会跌回低谷。

有一个重要的问题是，估值水平水准仅仅是反映估值水平多寡的嘛？答案是否定的。估值水平水准之所以得到股权投资者和分析师的高度关注，是因为估值水平水准同样反映了子公司的快速增长机会。

先看两个式子：

式子3、公司股价=作价股权投资收益X估值水平水准

式子4、公司股价=零快速增长子公司的公司股价+快速增长机会商业价值

假设有两家子公司，一间子公司名为现金牛，一间子公司名为财富快速增长，两家子公司未来一年的作价盈利均为5元。市场资本化率k为12.5%，两家子公司优先股的估值水平均为D除k即5/0.125等于40元/股。假设是快速增长财富子公司股权投资了一个项目，股权投资回报率为15%，高于必要回报率k的12.5%。让他们排序一下该子公司股息将会快速增长多少？由于股权投资资产，假设为1亿元，子公司派发股息为作价2美元，全为股权融资，R0E为15%，等于净利股权投资利率乘以1亿等于1500万元。在外的优先股数量为300万股，因而作价股权投资收益为5元。我当年1500万元的总股权投资收益，有60%元的股权投资，所以子公司资产的商业价值增加1500X0.6=900万元，增加9%。用b来表示盈余再股权投资率，资产增加的百分比等于净利股权投资利率乘以盈余再股权投资率。

股息快速增幅等于：g=ROExb=0.15x0.6=0.09

若优先股产品价格等于内在商业价值，

P=D/（k一g）=2/（0.125-0.09）=57.14

代入式子4，P=E/k十PVGO

（57.14=40+17.14）

2017年财务报表，老板电器破例取消任何现金派现分红，消息传出后市场即录得一个跌停板，而真正使子公司陷入下跌主要原因是因为财务报表中指出子公司要股权投资集成电路等项目，子公司回复深交所询问函，是因为用于包括空调项目集成电路和产能建设等资本支出，公司股价才重新企稳。市场担心的就是，现金牛子公司盈余再股权投资的股权投资股权投资利率可能不及空调主业的股权投资项目，即子公司商业价值反而受损。只有当子公司有高利润的股权投资项目，即（ROE>k），子公司的商业价值才会增加。

假设现金牛子公司盈余再股权投资率均为0.6，所以，g=ROExb=0.125×0.6=0.075，所以公司股价依然为P=D/（k-g）=2/（0.125一0.075）=40元，这与零快速增长策略下的公司股价是相同的。而老板电器被市场认为是典型现金牛子公司，而且它的净利股权投资利率ROE远远高于市场化的股权投资股权投资利率，市场短期担心新的股权投资项目，会低于原主业的股权投资股权投资利率，导致削弱内在商业价值。

他们从估值水平水准能念出子公司快速增长的机会。

把子公司4变形，变成

式子5 P/E=1/k（1十PVGO/（E/k））

当快速增长商业价值PVGO为0时，P=E/k，即用的零快速增长年金来对优先股进行估值水平，估值水平水准恰好等于1/k。快速增长商业价值PVGO，正式成为决定产品价格的主要因素时，估值水平水准会迅速上升。因而正是快速增长机会的差别使两家子公司的估值水平水准大不相同，估值水平水准实际上是市场对子公司快速增长前景的乐观态度的反应，但股权投资者在使用估值水平水准时，必须清楚自己是比市场更乐观还是更悲观，若更乐观他们会买入优先股。

式子6 P/E=1-b/（k-ROEXb）

估值水平水准会随ROE的增加而增加，ROE高的项目会为子公司带来快速增长机会。使用r超过k，估值水平水准会随再股权投资率b的增加而增加。这也是说得通的，若子公司能更大的利用那些机会，更多的盈利用于再股权投资市场，将回报给他更高的估值水平水准。大家看到像腾讯和阿里常常频频不断地再股权投资，固然有战略的需求，另外一个方面，维持低估值水平水准本身也能通过再股权投资，也是一个维持快速增幅的策略。再股权投资率越高，快速增幅越高，但再股权投资率越高，并不意味着估值水平水准越高，只有当子公司提供的期望股权投资利率小于市场资本化率时，高再股权投资率才会增加市盈辛，否则高再股权投资率只会损害股权投资者的利益，因为高再股权投资率意味着更多的钱将被投到低股权投资利率项目当中。著名的基金经理彼得林奇在他的《彼得林奇的成功股权投资》一书中这种写道：

对于任何一间公平定价的子公司而言，估值水平水准都应当等于快速增幅，在这儿我所说的是股权投资收益快速增幅……若可口可乐子公司的估值水平水准为20，所以你会预期子公司将以每年20%的速度快速增长，等等，若估值水平水准低于快速增幅，你可能发现了一个很好的股权投资机会。

估值水平水准能被当作股息或盈利快速增幅，事实上，华尔街的经验之谈是，快速增幅应当大致等于估值水平水准，换句话说，估值水平水准与g的比值，通常来说被称为PEG分项，应当等于1.0。

PB（P/B）是作价市价与作价净利的比值。

式子7 PB=作价市价/作价净利

是经历时间，作价公司股价与作价净利相比。PB越小，表明优先股的股权投资商业价值越高，公司股价的支撑是一种底线，反之，则股权投资商业价值越低。分项同样是，判断优先股股权投资商业价值的重要分项，尤其对于，金融类优先股具有重要的判断作用。

另外是经历，也是一种测量子公司快速增长机会的工具，因为子公司商业价值的两个组成部分是现有资产和快速增长机会，假如子公司快速增长机会越好，是几率会越高。

净利股权投资利率（ROE）

那是净利与净利的百分比，也称为权益报酬率。但孙俪反映，子公司所有者权益的股权投资报酬率综合性强，是美国杜邦子公司最先采用的杜邦财务分析法，以净利股权投资利率为主线，全面联系子公司在某一时期的资产运营状况和销售，成果，层层分解，逐步深入，形成一个完整，分析体系，其排序式子为。

式子8 ROE = 净利 / 平均净利X100%

式子9 ROE = 销售净利率 X 总资产周转率 X权益乘数

在PB，估值水平水准和ROE间，他们能看到他们间的重要关系。

式子10

ROE=股权投资收益 / 账面商业价值=市场产品价格 / 账面商业价值÷市场产品价格/股权投资收益=P/B÷P/E

式子11

P/E=P/B ÷ROE

一间子公司的PB较低，但是只要其净利股权投资利率ROE足够高，它的估值水平水准也能相对较低的。

举个红豆，老板电器，PB3.9，ROE高达37%，估值水平水准为12倍。科大讯飞，PB9，ROE仅1%，估值水平水准高达170倍。

华尔街会通过三者关系来区分好子公司和好股权投资。巴菲特的标准，一间子公司ROE长年稳定保持在20%以内，早已是好子公司。但是为什么巴菲特股权投资可口可乐却要耐心等待很多年呢？这是因为股权投资利率很高，但是其公司股价水准很高，所以，PB比例也会很高，会导致估值水平水准很高，这就降低了子公司股权投资的吸引力。因而，好子公司希望ROE持续高。好股权投资则常需要双高双低，ROE高，快速增长高，PEG低于1，估值水平水准处于历史较低区域。在常规市场，寻找本来低估的优先股的确很难，因为对于那些快速增幅高，ROE高快速增长高的好子公司，估值水平水准也会高的。因而，等待系统性风险或子公司利空打击，常常会让这类好子公司出现好产品价格"，变成了好股权投资。巴菲特常常喜欢在产生系统性危机的时候，或在子公司出现黑天鹅公司股价受挫的时候，逆向思维，寻求重大确定性机会，此时该用盆子去接金子。

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