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该文看清楚怎样估值水平

2022-04-30 20:35:17栏目:科技报
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上一则他们已经说了相较估值水平——PE法估值水平的众多优劣,也厘清了常用的使用PE法展开估值水平的坏习惯。今天他们就接著那次的热门话题聊一聊究竟应该好不好对个股展开估值水平。

在正式进入主轴以后,他们先解决两个小的难题;为什么一般来说认为少于35-40倍的估值水平(PE)的优先股较贵了?

要讲透这个难题以后,他们需要嘿嘿算一下当前国债的估值水平

国债简而言之是北欧国家发行的国债,因为有北欧国家信用风险科东俄,可靠性最高,信用风险风险最高,基准利率也相较较低。

国债基准利率,是买回国债后可以赢得的蓬泰莱县基准利率,倘若你所持两张100元二十年期的国债,每年缴付3元的本息,即将到期缴付本金100元,那么你所持的二十年期国债基准利率是3%;目前二十年期国债基准利率为2.922%。

也是说如果他们按照2.922%的基准利率排序国债估值水平的话,二十年期的国债的估值水平为34.22。

他们一般来说把国债的基准利率做为无信用风险风险基准利率;信用风险风险憎恶假定为现代金融政治经济学中的两个重要假定,该假定提出股权投资人是憎恶信用风险风险的,信用风险风险越大,股权投资人Sonbhadra明确要求更高的酬金以补偿金信用风险风险。即:股权投资的市场预期投资收益与信用风险风险水平常常成反比。

股权投资人普遍心怀不满分担信用风险风险。对于具有完全相同基准利率的不同股权投资工程项目,股权投资人首先选择信用风险风险小的股权投资工程项目。为了招揽股权投资人在信用风险风险大的股权投资工程项目中股权投资,必须确保股权投资工程项目有较低的市场预期投资收益,即交纳股权投资人信用风险风险五万元。

国债做为一般象征意义上的无信用风险风险固收类股权投资产品,pe为34左右,而优先股做为信用风险风险资产,在股权投资人要分担更多信用风险风险的大前提下,自然会明确要求比国债更高的基准利率;也是明确要求在优先股市场赢得的基准利率要小于国债的基准利率2.922%。因此也就有了优先股市场少于35-40倍PE,就表示的公司股价比较贵了的讲法。

其实估值水平的方式有很多种不同,最权威性、科学的估值水平法是民主自由投资收益现值法(DCF),在探讨估值水平方式时,他们总有一天无法绕过DCF估值水平法。

一、民主自由投资收益现值法

巴菲特说:上市公司的内在价值是该企业在其未来生涯中所能产生的投资收益量的现值值。股权投资学教材的确也是这么讲的。但是芒格却说自己从来没见过巴菲特排序企业的民主自由投资收益。

可见该方式在实践中并不实用;段永平先生也说:民主自由投资收益贴现是一种思维方式而不是算法,不要试图用排序器去算出来。所以他们才会看到金融专业毕业的学生也不一定都会股权投资。教科书上的东西,并不能指导股权投资。全中国每年有900百万的大学生,其中做为热门专业的财经类专业毕业生占了1/3还要多。他们都学过股权投资课,可是这些人真懂股权投资吗?如果真懂股权投资的话,中国优先股市场里,就不会有那么多韭菜了

要明白民主自由投资收益估值水平法,首先要理解民主自由投资收益和贴现率这两个概念。

两个企业的民主自由投资收益,是两个企业的经营活动,扣除所有开支以后,可以民主自由支配的钱。又被称为民主自由投资收益量。既可以民主自由地分派给债权人和股东的投资收益。就像两个人的储蓄,税后工资扣除房贷、生活费用等各种开支以后,剩下的这个部分,是民主自由投资收益。所以两个企业未来民主自由投资收益的总和,是两个人未来储蓄的总和。

但是未来的钱不等于现在的钱,未来的钱需要耐心等待,而且存在一定的信用风险风险,能不能把这些钱拿到手里,还是个未知数。所以,在给企业估值水平的时候,需要把未来的这些投资收益打两个折扣,折算到当期,也是折算到现在来,这个折扣率就叫贴现率。那些不确定性大的投资收益折扣就大,反之折扣就小。

把所有现值的这些投资收益加起来,就得到了公司的估值水平,所以这就叫做投资收益贴现法。

民主自由投资收益估值水平法的排序基础有以下 3 点:企业目前的民主自由投资收益、企业未来的增长率、排序估值水平时的现值率。

1、民主自由投资收益通过已有的财报数据可以排序出过去的和目前的民主自由投资收益;

2、增长率:一般来说市场预期未来 10 年企业的增长率,然后给两个永续增长率;

3、现值率:一般来说用 10 年期国债基准利率,再加上信用风险风险溢价率。

在给出了这 3 个关键的数据后,然后开始排序

  1. 排序未来增长之后的每年民主自由投资收益量水平。
  2. 把排序后的结果按照确定的现值率现值。
  3. 排序永续价值现值值。

企业内在价值=10 年现值总和+永续价值现值值

过程看起来很复杂,但是只要用Excel表设置好公式,只要输入几个数据就得要最终的结果了。麻烦的不是排序的过程,而是如何准确的预估公司的增长率和现值率。

下面他们用迈瑞医疗(300760)的财报数据举例说明:

首嘿嘿看民主自由投资收益:

民主自由投资收益=经营性投资收益量—资本性支出-净营运资本的增加

由投资收益量表可得2020年经营性投资收益量88.7亿

资本性支出=期末固定资产净额-期初固定资产净额+折旧

由资产负债表和投资收益量表可得2020年资本性支出为11.38亿

净运营资本=流动资产-流动负债

由资产负债表可得2020年净运营资本增加额为-2.86亿

所以迈瑞医疗的民主自由投资收益=88.7-11.38-(-2.86)=80.18亿

当然也可以不用这么麻烦的排序民主自由投资收益,只需要判断该公司的净利润投资收益量>100%,就可以用净利润近似代替民主自由投资收益。

接下来的两个数据增长率以及贴现率就需要他们预估了

随着居民收入的增长以及老龄化的到来,他们有理由相信未来医疗行业会得到持续蓬勃的的发展;公司是国内医疗器械龙头企业,规模优势显著,公司生命信息与支持、体外诊断以及医学影像三大主营业务,未来将进一步集优成势,继续保持稳健增长态势:

1、疫情后海内外医疗新基建、补短板的采购需求,监护产线等投资收益明显;

2、疫情下公司在海外众多市场的品牌影响力和认知度得到极大提升,实现了众多高端市场客户群突破,未来公司的海外竞争力会进一步加强,市占率有望继续提升;

3、常规诊疗活动的加速反弹,受损业务持续恢复。此外公司在微创外科、动物医学、骨科等新兴业务板块已逐步展开布局,积累优势,未来有望进一步打开公司成长空间。

因此他们做如下假定:

假定一:以迈瑞医疗2020年80.18亿元民主自由投资收益为基数,假定未来 10 年增长率为20%,2031年以后永续增长率 5%,现值率取 10%。

根据假定一,可以排序出2021年初迈瑞医疗内在价值为2726亿元。2020年迈瑞医疗全年的净利润66.58亿元;每股投资收益5.4765;

由此排序迈瑞医疗2021年年初内在价值对应的PE为41,合理价格为PE×每股投资收益=41×5.4765=224元;而2020年12月31日收盘时,迈瑞医疗的收盘价为423.5。远远高于排序的内在价值。

假定二:以迈瑞医疗2020年80.18亿元民主自由投资收益为基数,假定未来 10 年增长率为25%,2031年以后永续增长率 10%,现值率取 10%。

根据假定二,可以排序出2021年初迈瑞医疗内在价值为3912亿元。2020年迈瑞医疗全年的净利润66.58亿元;每股投资收益5.4765;

由此排序迈瑞医疗2021年年初内在价值对应的PE为58.56,合理价格为PE×每股投资收益=58.56×5.4765=322元;而2020年12月31日收盘时,迈瑞医疗的收盘价为423.5。高于排序的内在价值。

假定三以迈瑞医疗2020年80.18亿元民主自由投资收益为基数,假定未来 10 年增长率为25%,2031年以后永续增长率 10%,现值率取 7%。

根据假定三,可以排序出2021年初迈瑞医疗内在价值为5035亿元。2020年迈瑞医疗全年的净利润66.58亿元;每股投资收益5.4765;

由此排序迈瑞医疗2021年年初内在价值对应的PE为75.63,合理价格为PE×每股投资收益=75.63×5.4765=414元;而2020年12月31日收盘时,迈瑞医疗的收盘价为423.5。虽然高于排序的内在价值。但是已经非常接近迈瑞医疗排序出来的内在价值了。

这里我要强调的是使用投资收益贴现法的时候,切勿犯由果溯因的错误,这句话是什么意识呢?就那迈瑞医疗举例,他们要先展开宏观研究,然后在展开行业研究以及公司的基本面研究。由此确定迈瑞医疗的两个假定条件——增长率和贴现率。而不是根据现在的公司股价去推导出增长率和贴现率这两个条件;

到这里可能有人会说,看来民主自由投资收益现值法也没那么难嘛,建一套公式,输入一些数字,一家企业的内在价值就出来了。

但我想说的是,真没那么简单!

这套排序公式里,只有两个数字是比较靠谱的,是茅台 2020年末的民主自由投资收益,而增长率、永续增长率、现值率等等全部是假定。通过假定二和假定三他们会发现无论永续成长率还是现值率的变化,都会导致排序出来的内在价值出现巨大的波动。

这是因为这个模型的结果主要取决于他们估计的增长率和贴现率的数值。所以说,如果增长率和贴现率估算得不准的话,那你的估值水平自然也不会特别准确。而这两个指标的预估严重依赖做出预估的主体;可以说针对某一家特定的公司,一千个读者眼中就会有一千个哈姆雷特。

所以民主自由投资收益贴现法,带给他们最重要的是关于估值水平的思维方式以及两个判断的基准:正如段永平先生所说:民主自由投资收益贴现是一种思维方式而不是算法,不要试图用排序器去算出来。

说起来,正因为民主自由投资收益贴现法使金融正式登堂入室,成为两个正经职业。

20世纪以后,大家都认为,优先股市场是个赌场,没有谁认为炒股是个正儿八经的职业。直到20世纪30年代,哈佛大学的威廉姆斯写了一则论文,叫《价值股权投资理论》。他提出,优先股也是两个商品,它是具有内在价值的,而这个内在价值是两个企业未来能够创造的投资收益现值回来的总和,它代表的是两个企业能够替股东创造的价值。

这个理论提出来以后,价值股权投资之父格雷厄姆,也提出了两个理论,叫做估值水平估值水平理论。

这两个理论一起成为证券市场价值股权投资的开始。从那以后,所有崇尚价值股权投资的人都非常重视这种企业的内部价值。

民主自由投资收益贴现法带给他们在估值水平上的三个重要启发,也是从这三个维度,民主自由投资收益贴现法弥补了估值水平估值水平法的不足。这一点他们在上一则讲估值水平估值水平的时候也有提及。

启发一:成长是价值的一部分,而且是很重要的一部分,企业经营能否持久是比成长更重要的事;

启发二:企业经营中面临的信用风险风险因素(体现在现值率上),也是决定企业价值非常关键的部分。

启发三:时间有价值的,投资收益显然比利润在公司估值水平上更有实际象征意义。

二、PEG估值水平法

高估值水平不一定代表高估值水平,低估值水平也不一定说明公司股价便宜,股权投资人使用静态估值水平估值水平存在的难题在他们上一讲就说到了。彼得林奇向前走了一步。动态观测企业估值水平,因此备受成长股股权投资人追捧。

PEG估值水平法最早是由英国股权投资大师史莱特提出,并由美国有史以来最优秀的股权投资经理彼得林奇发扬光大,主要用于对成长股的估值水平。

PEG是什么意思呢?

PEG=PE/G

PE是指企业的估值水平,而G是指企业的潜在盈利增长率。代表未来1-3年的税后净利润增速。

当PEG=1,公司股价被认为合理;

当PEG>1,可以得出企业高估。

当PEG<1,可以得出企业低估。举个例子:

海天味业未来三年预估净利润增长率均值为18.34%;相较于海天味业73.96的估值水平来说,PEG远远小于1;这就说明海天目前的公司股价确实是高了

他们来看另一家公司浙江美大,浙江美大这家公司未来三年(2021年-2013年)的净利润增长率均值为20.19%。而浙江美大的TTM估值水平为16.5。算下来浙江美大的PEG小<1,那么浙江美大的公司股价是被低估了的。

PEG运用的过程中有两个缺陷:

(1)PEG指标的报表净利润不是他们明确要求的真实净利润(也是民主自由投资收益)一般来说在用PEG展开估值水平的时候,他们要先看该公司的净利润现金含量占比,只有净利润现金含量占比小于100%,PEG的结果才有实际参考价值;

净利润现金含量占比=经营活动产生的投资收益量净额/归属于母公司所有者的净利润

(2)PEG增长速度只考虑未来1-3年的时间。本质上还是两个投机者利用上市公司短期净利润增速去博弈市场的情绪波动。并不是测量优先股内在价值的模型。

但是PEG给我他们提供的了简单直观的评价公司股价贵不贵的方式,在拿到一直估值水平40倍的优先股,他们不会直接去评判这个优先股贵不贵。而是会进一步去看公司的增长率;如果增长的速度也在40左右,那他们就觉得这只优先股并不贵。

任何两个估值水平模型,给你提供的一定不会是千篇一律的答案,它给你的是什么呢?给你的是两个判断的基准,让你的股权投资决策能够找到两个靶心,而不是无的放矢。而对于一名价值股权投资人找到方向、把握趋势是战胜市场的关键。

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